22 мая '12
Tele2 в России: уйти нельзя остаться?
Российский рынок может потерять местную «дочку» шведского оператора Tele2
Согласно сообщениям СМИ, Tele2 рассматривает возможность продажи своего российского подразделения в случае неполучения частот LTE. Сообщается, что были проведены предварительные переговоры с «Ростелекомом», также в качестве потенциальных покупателей называются МТС и «Мегафон». Оценка компании при продаже озвучивалась в СМИ в диапазоне $3,4-3,7 млрд.
Стоит отметить, что вариант продажи российского бизнеса является наименее приоритетным вариантом для Tele2 Group, поэтому мы все же считаем, что Tele2 будет до последнего стараться сохранить контроль над активом и получить возможность предоставлять услуги на основе LTE. Более того, руководство Tele2 опровергло слухи о продаже российского бизнеса. Тем не менее, полностью исключать такой вариант не стоит.
Планы по продаже оператора, в случае, если компания не получит частоты для развития LTE
Важность российского подразделения для шведской Tele2 очевидна: выручка Tele2 Россия в 2011 г. составила 28% от выручки всей группы, отставая только от Швеции, а в 1 квартале 2012 г. практически сравнялась со шведским подразделением. При этом темпы роста Tele2 Россия значительно опережают групповые показатели – 21% против 7% (без учета колебаний валютных курсов) в 2011 г. и 16% против 8% в 1 квартале 2012 г. По показателю рентабельности по EBITDATele2 Россия также явно превосходит показатели по группе в целом. Так, в 2011 г. рентабельность по EBITDAроссийского подразделения составила 39% против группового показателя 26,6%, а в 1 квартале 2012 г. – 34,9% против 24,5%. Также Tele2 Россия является лидером по количеству абонентов: на конец марта 2012 г. их число приближается к 21 млн, что составляет более 60% абонентов группы, даже с учетом фиксированной связи и ШПД в большинстве других стран присутствия.
|
|
Tele2 Россия является очень привлекательным объектом для поглощения. Основным активом компании, на наш взгляд, является абонентская база более 20 млн человек, что очень ценно в условиях насыщенного рынка |
|
Темпы роста выручки, % г/г
Источник: Tele2
Рентабельность EBITDA, %
Источник: Tele2
Неудивительно, что руководство Tele2, как шведского, так и российского, постоянно заявляет о своем желании остаться в России и использовать все возможные способы получить лицензию LTE. Tele2 активно участвует в тестировании совместимости стандартов GSMи LTEв частотном диапазоне 1800 МГц, в котором у компании есть частоты, и пропагандирует введение принципа технологической нейтральности, что позволит разворачивать сети любых стандартов связи в пригодных для этого диапазонах, независимо от того, какие технологии использовались в этих диапазонах ранее. Тем не менее, существенных успехов в этом вопросе пока достигнуто не было.
В 2011 г., отвечая на вопросы аналитиков, президент Tele2 Россия Дмитрий Страшнов заявил, что при самом худшем сценарии развития событий – окончательной уверенности в том, что частот LTEв России Tele2 не получит – у компании остается «запас хода» на существующих частотах еще на несколько лет, после чего, возможно, придется рассматривать варианты выхода из России.
Позиции и проблемы Tele2 на российском рынке
На российском рынке сотовой связи Tele2 присутствует с 2003 г., и в настоящий момент оказывает услуги в 43 регионах России, обслуживая около 21 млн. абонентов. Главной особенностью Tele2 является использование модели дискаунтера, что подразумевает предоставление услуг по цене в среднем на 15-25% ниже, чем у конкурентов. Стратегия хорошо себя зарекомендовала: рыночная доля Tele2 в России неуклонно росла, и продолжает увеличиваться.
|
|
Оптимальным вариантом был бы вариант компромисса и «волки сыты» (большая четверка получает частоты LTE раньше и на более выгодных условиях), и «овцы целы» (Tele2 получает менее привлекательный набор частот и остается в России) |
|
Динамика удельной стоимости минуты (APPM), руб.
Источник: данные компаний
Доля рынка сотовой связи Tele2
Источник: AC&M Consulting
По уровню рентабельности Tele2 постепенно выходит на уровень «большой тройки»: так в 4 квартале 2011 г. Tele2 обогнала «Вымпелком» и «Мегафон» и приблизилась к МТС. Несомненно, в первую очередь это происходит из-за вовлечения «большой тройки» в низкорентабельные сегменты фиксированной связи и сотовой розницы, но заслуга Tele2 в этом тоже есть: например, компания имеет наиболее низкий показатель оттока клиентов, что снижает необходимость новых подключений и, соответственно, затраты на комиссии дилерам. Также вносят свой вклад и более эффективный маркетинг и управление персоналом.
Рентабельность EBITDA, %
Источник: данные компаний
Основным недостатком Tele2 в России является отсутствие частот 3G, которое вполне компенсируется низкими тарифами. К тому же, разница в скорости в стандартах 3Gи EDGE, который есть у Tele2, конечно, ощутима, но не критична. Как показывают результаты Tele2, абонентам пока вполне хватает EDGE, который может обеспечить скорость, достаточную для веб-серфинга, электронной почты, мессенджеров и социальных сетей. Однако расстановка сил может измениться с внедрением LTEи ростом проникновения смартфонов, планшетов и USB-модемов, для которых базовых интернет-сервисов явно будет недостаточно.
Оценка актива и шансы на его выгодную продажу
С учетом описанных выше фактов, совершенно очевидно, что Tele2 Россия является очень привлекательным объектом для поглощения. Основным активом компании, на наш взгляд, является абонентская база более 20 млн чел., что очень ценно в условиях насыщенного рынка. С другой стороны, учитывая важность российского бизнеса для Tele2 Group, можно предположить, что если продажа и состоится, то материнская компания будет стараться получить максимальную цену за свой самый привлекательный актив. Сейчас Tele2 Groupторгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2012о на уровне 5,5x. Если брать за основу прогноз Tele2 по развитию в России на 2012 г., который предполагает абонентскую базу на уровне 21,5-22 млн. пользователей, незначительный рост ARPUи рентабельность EBITDAв диапазоне 37-39%, цена за российское подразделение могла бы составить около $3 млрд за вычетом долга. Однако, с учетом того, что показатели Tele2 Россия являются наиболее сильными в составе Tele2 Group, можно предположить, что российское подразделение должно оцениваться с премией, которая по мультипликатору EV/EBITDA может составлять 10-20%, что соответствует $3,4-3,8 млрд за вычетом долга. Это практически совпадает с цифрами, озвученными в прессе. Но с учетом уникального в условиях нынешнего российского сотового рынка актива – свыше 20 млн абонентов, премия может быть еще выше, поскольку конкуренция покупателей за такой «лакомый кусочек» может оказаться довольно ожесточенной.
Потенциальные покупатели и дальнейшая судьба актива
Наиболее вероятных потенциальных покупателей мы бы проранжировали следующим образом (в порядке убывания): «Ростелеком», «Мегафон», МТС, все остальные. Ниже мы приведем аргументы в пользу такого порядка.
«Ростелеком»
После завершения присоединения МРК в 2011 г., «Ростелеком» опубликовал стратегию, в которой поставлена задача занять 20% рынка беспроводной передачи данных к 2015 г. В 2011 г., согласно данным Росстата и Ростелекома, доля оператора по выручке на рынке сотовой связи составляла всего 5.6% (данные отдельно по мобильному Интернету не раскрываются). К тому же, абонентская база «Ростелекома» сосредоточена, преимущественно, в Уральском, Сибирском и Приволжском ФО, несмотря на формальное наличие лицензий по всей территории России. Это является значительным недостатком «Ростелекома» по сравнению с конкурентами из «большой тройки», поскольку, даже в случае одновременного получения частот LTE, «Ростелекому» придется достраивать сети в большинстве регионов, в то время как «большая тройка» может осуществить полноценный запуск достаточно быстро. Поэтому «Ростелеком» может быть наиболее заинтересован в приобретении не только абонентской базы, но и готовой инфраструктуры сотовой связи, которая может быть при необходимости модернизирована до 3G/LTEбыстрее, чем, если бы «Ростелеком» самостоятельно строил сеть. К недостаткам позиции «Ростелекома» стоит отнести проходящий процесс реорганизации, который, по-видимому, является наиболее актуальным вопросом для компании в настоящий момент, и участие в торгах за Tele2, если они будут иметь место, может быть отодвинуто на второй план. К тому же, в случае покупки Tele2 Россия за $3,4-3,8 млрд, долговая нагрузка «Ростелекома» может вырасти с показателя чистый долг/OIBDA, равного 1х на конец 2011 г., до 1.8-1.9х к концу 2012 г., что не является критичным, однако в случае неблагоприятного развития событий на мировых рынках капитала, финансирование покупки может оказаться достаточно затруднительным и дорогим.
«Мегафон»
«Мегафон» уже довольно давно пытается выйти на первое место на сотовом рынке России либо по показателю абонентской базы, либо по выручке, либо одновременно по обоим показателям. Покупка Tele2 Россия сразу же выведет «Мегафон» в лидеры по всем показателям, что, кстати, будет являться отличной «историей для инвесторов» в преддверии планируемого IPO, которое, кстати, может также стать источником финансирования сделки. Это также ставит «Мегафон» в более выгодное положение в сравнении с потенциальными конкурентами, которые уже не могут использовать данный источник привлечения капитала. К тому же, приобретение Tele2 Россия как цель IPO, на наш взгляд, будет вполне понятной и убедительной идеей для международных инвесторов.
МТС
Если в качестве аргументов в пользу предыдущих покупателей мы рассматриваем наращивание доли или завоевание лидерства, для МТС возможным аргументом является его сохранение. Менеджмент МТС неоднократно заявлял, что компания намерена удержать первенство на рынке, поэтому, на наш взгляд, МТС могут ввязаться в борьбу за Tele2, чтобы не пропустить вперед конкурентов. При этом, финансовое положение МТС сопоставимо с «Ростелекомом» – долговая нагрузка в случае покупки Tele2 Россия может достигнуть примерно тех же значений – 1.8-1.9х чистый долг/OIBDAна конец 2012 г.
Для остальных участников рынка покупка Tele2 Россия выглядит менее целесообразной. Долг VimpelComLtdи так находится на высоком уровне – 2.5х чистый долг/EBITDA, и снижение долговой нагрузки является одним из приоритетов компании. Институциональных инвесторов вряд ли заинтересует актив, у которого будут отсутствовать частоты LTE, необходимые для полноценной конкуренции, а у более мелких участников телекоммуникационного рынка может попросту не оказаться достаточных ресурсов, как денежных, так и, например, частотных, для полноценного интегрирования бизнеса Tele2 и достижения синергетического эффекта.
Оценка целесообразности продажи актива
Как говорилось выше, мы полагаем, что Tele2 будет до последнего стараться сохранить контроль над активом и получить возможность предоставлять услуги на основе LTE. К тому же, другой источник опубликовал сообщение о том, что министр связи Игорь Щеголев одобрил проведение конкурса на распределение региональных лицензий на частоты LTEдо середины апреля 2013 г. в диапазоне 2570-2620 МГц, как минимум в 10 регионах. Правда, для этого потребуется одобрение ГКРЧ. Учитывая условия федерального конкурса LTE, диапазона должно хватить как минимум на 3 участников. Мы считаем, что при таких условиях Tele2 имеет значительное преимущество перед более мелкими конкурентами, как с точки зрения охвата сети, так и с финансовой. Можно сказать, что Tele2 является лидером «второго эшелона» участников телекоммуникационного рынка России. Такой вариант вполне может устроить и «большую четверку» – Tele2 не попадает в Москву и Московскую область, и получит частоты LTEпрактически на год позже «большой четверки», которая успеет за это время набрать абонентскую базу и начать ее «монетизировать», в то время как Tele2 придется опять выступать в роли догоняющего, к чему ей, впрочем, не привыкать.
Однако надо помнить, что победа Tele2 в региональном конкурсе LTE, равно как и его проведение, далеко не свершившийся факт. Также отметим, что вопрос технологической нейтральности пока остается открытым, и его решение планируется до конца 2012 г. В случае положительного решения, Tele2 также останется на рынке. В любом случае, на наш взгляд, оба варианта, будь то уход из России или получение частот LTEи продолжение деятельности, стоит считать вероятными в той или иной степени.
Последствия для рынка
Если Tele2 все же уйдет с российского рынка, это, несомненно, будет позитивно для операторов «большой четверки», которые потеряют серьезного конкурента, и получат больше возможностей для повышения тарифов. Соответственно, от этого проиграют абоненты, которые потеряют возможность пользоваться недорогими и качественными услугами Tele2. Наконец, на наш взгляд, уход Tele2 из России может быть воспринят как результат многолетней и безуспешной борьбы с российской бюрократией, и как образец протекционизма, что явно не добавит России привлекательности в глазах международных инвесторов. Мы полагаем, что оптимальным вариантом был бы вариант компромисса «и волки сыты» («большая четверка» получает частоты LTEраньше и на более выгодных условиях), «и овцы целы» (Tele2 получает менее привлекательный набор частот и остается в России).
