2 февраля '12
Противоречивые планы «Ростелекома» – не лучшая ситуация для инвестора
В 2012 г. госоператор интересен лишь как спекулятивная инвестиция
Решение кредитного агентства Standart & Poors понизить кредитный рейтинг США стало катализатором панических настроений на глобальных финансовых рынках. В начале августа ушедшего года акции резко подешевели по всему миру. Традиционно российский рынок отреагировал на происходящие события особенно остро.
Причины сильных падений российского рынка акций в кризисные периоды давно известны и весьма тривиальны. Глобальные инвесторы по-прежнему относят российские акции к высокорисковым активам и при росте напряженности их распродают, выводя капиталы за пределы страны.
При этом, в отличие от 2008 г., снижение капитализации практически не было обосновано ухудшением финансовых и производственных показателей ведущих корпораций. Отсутствие фундаментальных предпосылок для снижения позволяло российским компаниям чувствовать себя уверенно, а к падению рынка относиться как к возможности эффективно вложить свободные денежные средства.
Так, в октябре-ноябре 2011 г. об обратных выкупах собственных акций объявили ГМК «Норильский никель», группа Черкизово, «Аэрофлот», АФК «Система», МТС и ЧТПЗ. Позже о buyback было объявлено и «Ростелекомом».
Об одобрении советом директоров «Ростелекома» программы обратного выкупа акций стало известно 31 октября. К этому моменту, с годовых максимумов, достигнутых на закрытие торговой сессии 17 июня, стоимость обыкновенных акций компании снизилась на 27,5%. Схема buyback позволяет как консолидировать на балансе подешевевшие собственные акции с возможностью дальнейшей перепродажи при стабилизации рыночной конъюнктуры, так и поддержать котировки акций компании при отрицательных колебаниях рынка. Утвержденная менеджментом «Ростелекома» программа buyback предполагала направление до $500 млн на обратный выкуп акций с рынка, что эквивалентно 3% уставного капитала.
|
|
Инвестиционные перспективы «Ростелекома» в 2012 г. весьма сдержаны. Капитализация компании снизилась слабее прочих предприятий сектора в прошедшем году. А в нынешнем - котировки могут испытать на себе «кризис доверия» инвесторов после не совсем внятных корпоративных действий |
|
И можно было бы признать решение об обратном выкупе удачным. По итогам года «Ростелеком» можно сказать зарекомендовал себя как защитный актив. Стоимость обыкновенных акций компании снизилась лишь на 3,4%, при том, что индекс ММВБ потерял около 17%, а отраслевой индекс ММВБ-Телекоммуникации закрыл год в минусе на 15%. Например, традиционно считающиеся защитными акции МТС потеряли в 2011 г. почти 30% стоимости.
Однако осень охарактеризовалась для «Ростелекома» не только обещаниями обратного выкупа. Существенные изменения произошли в структуре уставного капитала: «Нафта Москва» Сулеймана Керимова приобрела 5,8% акций «Ростелекома». В прессе сообщалось о том, что бумаги были куплены у бывшего гендиректора Связьинвеста Евгения Юрченко и рассматриваются в качестве портфельной инвестиции. Более того, среди целей г-на Керимова звучали планы по дальнейшему наращиванию доли в «Ростелекоме» и проведению собственного представителя в совет директоров. Однако, ситуация вскоре изменилась.
Сделка Юрченко-Керимов-Мобитэл демонстрирует несправедливое отношение к миноритариям
Для господина Керимова весьма нехарактерна продажа актива вскоре после приобретения, да еще и по близкой к цене приобретения стоимости. Однако уже в январе 2012 г. по рынку поползли слухи о том, что пакет Керимова будет продан. Звучали совершенно разнообразные догадки относительно истинных причин сделки. От того, что на высшем правительственном уровне не одобрили появление г-на Керимова в числе крупных миноритариев стратегически важного госхолдинга, до того, что г-н Керимов изначально выступил посредником в сделке Юрченко-государство. Сделке, призванной избавиться от опального бывшего гендиректора «Связьинвеста».
|
|
Говоря о планах «Ростелекома» на 2012 г., нельзя не упомянуть о слухах, то и дело активизирующихся на рынках. Вновь планируется продажа долей в крупнейших российских сотовых ритейлерах - «Евросети» и «Связном» |
|
Предполагаемая цена выкупа акций у г-на Керимова составляет 167 руб. за бумагу, что подразумевает 12%-ную премию к рынку. Заработает на сделке и непосредственно г-н Керимов – по различным оценкам акции «Ростелекома» в ноябре были им приобретены по цене 148-150 руб. за бумагу.
В дальнейшем выкупленные бумаги планируется реализовать в рамках SPO на LSE. Напомним, что ранее ФСФР уже разрешила обращение за рубежом до 24,99% обыкновенных и привилегированных акций «Ростелекома».
Нельзя сказать, что сделка оказала существенное влияние на капитализацию «Ростелекома». Обыкновенные акции холдинга на протяжении четырех месяцев торговались в боковом коридоре 140-160 руб., изредка обновляя локальные экстремумы. Тем не менее, с позиции миноритария подобный подход к корпоративному управлению и взаимоотношениям с инвесторами не выглядит справедливым. Фактически, «Ростелеком», приобретая акции выше рынка без всякой на то фундаментально-обоснованной причины, да еще и привлекая заемное финансирование под сделку, наносит себе убыток. Покрыть данный убыток возможно будет лишь по факту продажи приобретаемых акций в плюс. Однако, возвращение капитализации «Ростелекома» к уровням годичной давности в ближайшей перспективе выглядит труднодостижимым.
Необходимо отметить, что подобные сделки не пройдут незамеченными и со стороны зарубежных инвесторов, значительно большее внимание уделяющим, в отличие от российских, корпоративным действиям эмитента.
Кроме того, не стоит исключать сам негативный эффект, связанный с не оправдавшимися ожиданиями на справедливый выкуп с рынка, под который инвесторы могли включать акции «Ростелекома» в среднесрочные консервативные портфели.
При этом, частично «Ростелеком» все же может нивелировать негатив. Часть выкупленных акций может быть направлена на покупку «Скай Линк», принадлежащего ныне Связьинвесту. Отсутствие рыночной оценки «Скай Линк» оставляет определенное пространство для маневра менеджменту телекоммуникационного холдинга.
Прогнозы 2012 – негатива пока больше
В 2012 г. «Ростелеком», несомненно, продолжит оставаться основным ньюсмейкером в телекоммуникационном секторе.
Госхолдинг продолжает выступать видным консолидатором в отрасли. В частности, «Ростелеком» может уже в скором времени приобрести оператора фиксированного широкополосного интернет-доступа в Барнауле, Новокузнецке и Тюмени, компанию «Энтер». Компания сравнительно небольшая: клиентская база в Барнауле насчитывает 8 тыс. пользователей, в Новокузнецке – 10 тыс, в Тюмени около 2 тыс. Так что данное приобретение слабо скажется на доле рынка «Ростелекома» в сибирском регионе (сибирский филиал национального оператора обслуживает порядка 1 млн пользователей, а стратегия развития предполагает увеличение абонентской базы до 1,25 млн пользователей ШПД). Таким образом, справедливо ожидать продолжения скупки некрупных локальных игроков рынка, только таким образом вложения способны дать эффект.
Другим, возможно значимым в будущем направлением развития, может стать экспансия «Ростелекома» в страны ближнего зарубежья. В настоящий момент компания рассматривает возможность покупки 75% минус одной акции армянского магистрального оператора GNC-Alfa, а также интернет-провайдера Ucom. По текущим оценкам, если сделка состоится «Ростелеком» будет контролировать порядка 13% рынка ШПД Армении.
Однако, пока сделка под вопросом – в Ucom заявляют о том, что компания не продается, а без приобретения интернет-провайдера, выход на армянский рынок получится чисто символическим.
Говоря о планах «Ростелекома» на 2012 г., нельзя не упомянуть о слухах, то и дело активизирующихся на рынке. Вновь планируется продажа долей в крупнейших российских сотовых ритейлерах – «Евросети» и «Связном». «Ростелеком» видится вполне логичным претендентом на «Связной»: во-первых, актив вряд ли вызовет интерес «Мегафона» и МТС, обладающих собственными развитыми монобрендовыми сетями. «Вымпелкому» «Связной» не столь нужен ввиду владения крупной долей в «Евросети».
Тем временем, неоднократно говорилось о необходимости повышения эффективности розничного направления бизнеса «Ростелекома». В этой связи, приобретение неконтрольной доли в «Связном» (а речь идет о продаже 20-30% ритейлера) выглядит целесообразным. Учитывая специфику розничного ритейла, «Ростелеком», отдав по сути направление на аутсорсинг второму игроку в отрасли, может рассчитывать на существенную синергию. А в будущем, при хорошем раскладе, переняв опыт «Ростелеком» может и увеличить долю в «Связном» до контрольной.
При этом, однако, ключевое значение стоит уделять параметрам сделки. Актуальная оценка «Связного» ($1,8-2,6 млрд) выглядит завышенной, а сможет ли «Ростелеком» в достаточной мере диктовать свою волю – большой вопрос.
Ну и в завершение упомянем и о такой существенной составляющей бизнеса «Ростелекома» как социальная функция. «Ростелеком» (потому что больше некому) обязался обеспечить он-лайн трансляцию президентских выборов, установив на всех избирательных участках необходимую аппаратуру. Объем инвестиций оценивается в 30 млрд руб., при этом, государство готово профинансировать лишь 13 млрд. Причем не столь важно, сумеет «Ростелеком» в срок подготовить все необходимое оборудование, запустить интернет-сайт, выдержит ли сайт нагрузки и будет ли адекватной представляемая на нем картина. С точки зрения миноритария важно, что проект, по сути, не окупаем, что осуществляемые капвложения могут так и остаться лежать мертвым грузом на балансе. Таким образом, фактически списывается 17 млрд руб. из денежного потока, а это, между тем, немногим менее 4% стоимости компании.
«Ростелеком» в 2012 г. интересен лишь как спекулятивная инвестиция
Инвестиционные перспективы «Ростелекома» в 2012 г. весьма сдержаны. Капитализация компании снизилась слабее прочих предприятий сектора в прошедшем году. А в нынешнем - котировки могут испытать на себе «кризис доверия» инвесторов после не совсем внятных корпоративных действий.
SPO компании пройдет, с нашей точки зрения, не ранее достижения ценой обыкновенных акций уровней 165-170 руб. за бумагу. В противном случае, размещение акций на Лондонской фондовой бирже заставит телекоммуникационный холдинг списать финансовые убытки. Разгона котировок в преддверие размещения мы тоже, скорее всего, не увидим – не тот объем и цели для дорогостоящей процедуры.
Сравнительный анализ «Ростелекома» и аналогов:
Источник: Reuters, оценки ИК «Энергокапитал»
С нашей точки зрения, акции на текущих уровнях справедливо оценены рынком, а динамика стоимости обыкновенных акций «Ростелекома» в течение года будет близка к средневзвешенной рыночной. Определенная активизация спроса на привилегированные акции может начаться в преддверие закрытия реестра перед годовым общим собранием: бумаги будут покупаться под дивиденды. Кратковременными резкими взлетами и падениями рынок будет отыгрывать корпоративные события и значимые слухи M&A. В остальном, не следует делать среднесрочную ставку на акции «Ростелекома», риски на текущий момент превышают потенциальные перспективы.
