№19 «Альфа»: перспективы стать миноритарием Telenor

Илья Федотов

Конфликт между российской группой «Альфа» (в лице ее дочки – Altimo, управляющей телекоммуникационными активами группы. Здесь и далее по тексту мы отождествляем две эти структуры.) и норвежским оператором Telenor по праву можно назвать одним из крупнейших и долгоиграющих в российском телекоммуникационном секторе. Он длится без малого 4 года, то угасая, то развиваясь с новой силой. Однако сейчас, по всей видимости, наметился выход из сложившейся ситуации. Причем, результатом может стать вхождение «Альфы» в состав одного из крупных зарубежных телекоммуникационных гигантов.
«Альфа» в лишний раз доказала, что группа остается агрессивным игроком и на «своей» территории может жестко игнорировать мнения партнеров по бизнесу. Что касается итогов для Telenor, то данный конфликт в очередной раз показал, что в России ущемление прав даже крупных акционеров, не говоря о миноритариях, является нормой. И те модели ведения бизнеса, к которым привыкли зарубежные компании за пределами России, внутри нее слабо работают и необходима их корректировка с учетом нынешних реалий.

Возникновение и ход конфликта
Начало конфликта уходит в 2004 г., когда «Вымпелком» принял решение выйти на рынок сотовой связи Украины путем покупки оператора «Украинские радиосистемы» (УРС) у местного предпринимателя. Отметим, что на тот момент распределение долей между «Альфой» и Telenor в «Вымпелкоме» было соответственно 32,9% и 26,6% (голосующие акции). В качестве суммы сделки называлась цифра $200 млн. На тот момент абонентская база УРС насчитывала около 70 тыс. абонентов. Кроме того, компания владела лицензиями на оказание услуг связи в стандарте GSM-900/1800 на всей территории Украины. Проникновение сотовой связи на тот момент на Украине составляло около 30%.

Тем не менее, подобная сделка была отвергнута норвежской компанией. У нее было два формальных основания для отказа. Первое – озвученное Telenor – слишком высокая сумма сделки. Норвежцы полагали, что стоимость абонента в размере $2860 слишком высока – и опасения были небезосновательны – на тот момент 1 абонент «Вымпелкома» и МТС стоил $300 и $400 соответственно. Более того, норвежцы утверждали, что компании потребуется осуществить значительные капитальные затраты на строительство сети и привлечение абонентов, которые могут не окупиться. Второй момент, который норвежцами не афишировался – наличие на Украине собственной сотовой дочки «Киевстар-GSM» (вторым, неконтролирующим, акционером с долей 43,5% была «Альфа»). Очевидно, что выход на Украину «Вымпелкома» мог подорвать позиции «Киевстара», что было не в интересах Telenor.

В то время у Telenor была возможность заблокировать данную сделку – стратегические решения в «Вымпелкоме» принимались советом директоров квалифицированным большинством голосов (более 80%). На тот момент треть совета директоров занимали представители Telenor, и он воспользовался возможностью наложить вето. Отметим, норвежцы на заседаниях совета директоров четыре раза блокировали покупку УРС.

Выход на Украину «Вымпелкома» мог подорвать позиции «Киевстара», что было не в интересах Telenor

Впрочем, подобная ситуация продолжалась относительно недолго. В 2005 г. один из миноритариев «Вымпелкома» подал в суд иск с требованием обязать «Вымпелком» изменить устав в отношении нормы об одобрении стратегических решений. Миноритарий требовал одобрения стратегических сделок простым большинством. Суд поддержал миноритария, и у «Вымпелкома» появился шанс провести данную сделку. Однако норвежцам удалось временно приостановить действие решения суда и направить дело в Верховный суд.

Между тем, «Альфа» открыла второй фронт «боевых действий» с Telenor – теперь уже непосредственно на территории Украины, а главным козырем стало участие в капитале «Киевстар-GSM». Так, представители структур «Альфы» перестали ходить на заседания совета директоров и собрания акционеров. Учитывая особенности украинского законодательства, данные действия усложнили работу «Киевстара». По всей видимости, данные действия «Альфы» стали неким ассиметричным ответом действиям Telenor, из-за которых последний лишился возможности консолидировать показатели «Киевстара» в своей финансовой отчетности.

Далее между «Альфой» и Telenor последовал обмен «любезностями» и обвинениями друг друга в попытке вести нечестную игру, попытке снизить стоимость бизнеса «Вымпелкома» и т.д. Тем не менее, появлялись сообщения и слухи о возможном примирении сторон, объединении активов компаний, возможной продаже доли одного из акционеров другому.

В конце концов, «Альфе» удалось одобрить приобретение УРС – через собрание акционеров. «Альфа» ввела своего представителя в состав совета директоров УРС и сделка по покупке данной компании «Вымпелкомом» уже расценивалась как сделка с заинтересованностью, которая должна была утверждаться собранием акционеров. В сентябре 2005 г. внеочередное собрание большинством голосов проголосовало за приобретение УРС. В ноябре того же года «Вымпелком» получил контроль над УРС, и это можно считать датой выхода компании на украинский рынок сотовой связи.

Следующая фаза противостояния сводилась в основном к обмену судебными исками, а также резкими заявлениями компаний в адрес друг друга. Так, после проигрыша в споре относительно выхода «Вымпелкома» на Украину Telenor не успокоился и продолжал блокировать развитие компании. Между тем у норвежского оператора было не так много рычагов воздействия на «Альфу». И все меры сдерживания, в основном свелись к блокировке одобрения бюджета «Вымпелкома». Впрочем, сотовый оператор работал и без утвержденного бюджета. Кроме того, норвежцы подавали иски в суд с просьбой отменить решение собрания акционеров об одобрении покупки УРС.

Отметим, что попытки примерить акционеров выдвигал и сам «Вымпелком». В феврале 2006 г. глава компании Александр Изосимов предложил акционерам выкупить «Вымпелкомом» их доли в «Киевстаре» и развивать украинские активы совместно. С одной стороны данная сделка могла бы примерить «Альфу» и Telenor и увеличить стоимость их совместного бизнеса. Изосимов предлагал выкупить «Киевстар» за $5 млрд. Данное предложение было позитивно воспринято акционерами, которые пошли на переговоры по разделу активов. Однако ситуация оставалась благоприятной недолго – за полгода «Альфа» и Telenor так и не смогли прийти к соглашению, и «Вымпелком» отозвал свое предложение о выкупе «Киевстара».

Весь последующий год противостояние между акционерами перешло на другой уровень – они стали скупать акции «Вымпелкома». Причем, вначале появились слухи о том, что первым скупку начал Telenor. Однако за год, прошедший с начала скупки (примерно с осени 2006 г.) Telenor увеличил свою долю лишь на 3,3%, в то время как «Альфа» – на 11,1%. Т.е. можно констатировать, что и на этом фронте Telenor войну «Альфе» также проиграл. Более того, учитывая новое соотношение в составе акционеров – 44% у «Альфы» и 29,9% у Telenor – у последнего есть шанс потерять одно место в совете директоров «Вымпелкома», если его не поддержат миноритарии. Так, в совете директоров «Вымпелкома» 9 мест, соответственно у Telenor не набирается акций для гарантированного проведения в совет трех своих представителей.

Очередное обострение отношений между «Альфой» и Telenor началось в марте 2008 г., когда «Альфа» припомнила своему партнеру задержки в выходе на Украину и потребовала $1 млрд в качестве компенсации потерянной выгоды «Вымпелкома». Несколькими месяцами позже подобные претензии были выставлены и оформлены в качестве судебного иска и со стороны одного миноритария «Вымпелкома», который требовал с «Альфы» и Telenor вначале $3,8 млрд, а потом и $5,6 млрд. Иск был подан в арбитражный суд Ханты-Мансийского округа. В августе суд удовлетворил требования миноритария лишь в отношении претензий к Telenor, списав не него все потери за счет блокировки решений совета директоров.

В октябре 2008 г. в СМИ появились сообщения о договоренности между акционерами по поводу раздела активов. О сути возможных договоренностей мы расскажем далее, а пока хотелось бы уделить несколько слов текущему положению УРС, а также прогрессу, который наблюдался у компании за время ее функционирования под крылом «Вымпелкома».

Текущее положение УРС
Как мы говорили выше, УРС перешел под контроль «Вымпелкома» в конце 2005 г. и тогда же показатели УРС стали консолидироваться в отчетности «Вымпелкома». По данным последнего, на начало 2006 г. абонентская база УРС насчитывала 257 тыс. абонентов. Судя по дальнейшим данным, из этого числа лишь около половины абонентов можно считать «активными» - т.е. совершающими платные действия за определенный период. По состоянию на 30 сентября 2008 г. количество абонентов составляло уже 2,38 млн. Несмотря на столь значительную динамику, доля рынка УРС составляет всего лишь 4,3%, что, несомненно, является низким показателем. Более того, цена, которую в конечном итоге заплатил за украинский рынок «Вымпелком», остается высокой. Так, исходя из данных отчетности «Вымпелкома», за 2,5 года деятельности УРС под его управлением, суммарные доходы компании составили $221 млн, в то время как накопленная OIBDA – -$30,6 млн. Первые полтора года рентабельность оператора была отрицательной, лишь на протяжении последнего года OIBDA стала со знаком «плюс», хотя рентабельность по данному показателю остается крайне низкой для такого вида бизнеса. Отметим, что данные цифры не учитывают капитальные затраты по строительству сетей, а также затраты непосредственно на покупку УРС, которые портят картину еще больше. Таким образом, можно констатировать, что проект по выходу «Вымпелкома» на украинский рынок сотовой связи пока что является убыточным. И с этой точки зрения опасения Telenor являются оправданными. Впрочем, данные расчеты основаны на текущей ситуации, не учитывая почти годовую задержку по выходу в Украину.

Развод акционеров – реальность или слухи?
В октябре 2008 г. наконец появились долгожданные новости, правда носящие неофициальный характер, о достижении «Альфой» и Telenor договоренностей по разделу совместных активов. Суть договоренностей сводится к следующему. Telenor передает «Альфе» 12% акций «Вымпелкома», взамен получает 43,5% акций «Киевстара». Кроме этого «Альфа» получает 5% акций Telenor от правительства Норвегии. Еще раз отметим, что данная информация не получила подтверждения от связанных сторон. Во всяком случае пока.

Если предположить, что результатом переговоров между компаниями действительно стали озвученные выше договоренности, будем отталкиваться от изложенных цифр и проанализируем выгоды для каждой из сторон.

При текущем раскладе и рыночных котировках акций данная сделка выгодна, в первую очередь, «Альфе». Исходя из капитализаций «Вымпелкома» и Telenor, а также оценочной стоимости акций «Киевстара» (по состоянию на 21.10.08), «Альфа» получает в общей сложности активов на сумму порядка $2,5 млрд, в то время как Telenor – на $900 млн. Исходя из данных цифр, материальная выгода «Альфы» очевидна. Кроме этого, в актив «Альфе» добавится контроль над «Вымпелкомом», а также доля в международной компании.

«Альфа» получает в общей сложности активов на сумму порядка $2,5 млрд, в то время как Telenor – на $900 млн. Исходя из данных цифр, материальная выгода «Альфы» очевидна. Кроме этого, в актив «Альфе» добавится контроль над «Вымпелкомом», а также доля в международной компании

Что получает Telenor? Только полный контроль над «Киевстаром», с возможностью консолидировать его показатели в своей отчетности. Кроме того, компания получает временное спокойствие от притязаний «Альфы». Пожалуй, на этом плюсы для норвежского оператора и заканчиваются. Более того, если структура сделки действительно такая, как о ней писали в СМИ, для Telenor возникают дополнительные риски. В первую очередь, риски связаны с появлением нового миноритария – «Альфы», со всеми вытекающими последствиями.

Напомним, что «Альфа», как, впрочем, и многие другие российские компании, стремятся войти в состав акционеров, либо партнерские отношения с крупными зарубежными компаниями. В частности, подобные заявления делал владелец АФК «Система». Со стороны «Альфы» и ее представителей также не раз звучали подобные заявления. В частности, глава «Альфа-групп» Михаил Фридман еще в 2005 г. заявил, что ему более интересно быть миноритарием в глобальной компании, чем акционером национальных операторов. Данный фактор, по нашему мнению, говорит о том, что крупнейшие российские бизнесмены предпочитают быть акционерами, пусть даже и миноритарными, компаний, ведущих свою деятельность в условиях более низких страновых и политических рисков. Впрочем, до недавнего времени российский телекоммуникационный сектор нивелировал указанные риски высокими темпами роста. Развивая дальше эту тему, «Альфа» предпринимала активные действия в данном направлении. В частности, дочка, управляющая телекоммуникационными активами группы – «Альфа-телеком» – была переименована в Altimo с целью дистанцироваться от некоего негативного образа «Альфы». Более того, и представители Altimo также делали заявления об интересе к сотрудничеству с крупными зарубежными компаниями. Тем не менее, в настоящее время деятельность «Альфы» на зарубежных рынках сводится лишь ко владению долей некоторых зарубежных операторов (например, Turkcell в Турции), однако о полноценном партнерстве говорить пока не приходится. В числе причин такого положения дел мы выделяем настороженность со стороны зарубежных компаний как по отношению к российскому бизнесу в целом, так и к «Альфе» в особенности. Тем более, данная настороженность еще больше укрепляется после действий в отношении Telenor.

Добавим, что мы сомневаемся в последней части сделки – передаче Альфе 5% Telenor. Это связано с несколькими моментами. Во-первых, при указанных параметрах сделки очевиден дисбаланс в пользу «Альфы». Во-вторых, правительство Норвегии контролирует около 54% акций Telenor и передача 5% в пользу «Альфы» приведет к снижению уровня контроля, что явно не устраивает правительство Норвегии. Более того, не видна выгода в этой сделке для правительства Норвегии. Третий момент – российских бизнесменов пока что неохотно пускают в состав акционеров зарубежных компаний. Есть определенные продвижения у металлургических компаний, однако в телекоммуникационном секторе география экспансии ограничивается лишь странами СНГ и Юго-Восточной Азии. Более того, учитывая статус «Альфы» как агрессивного игрока – возможности стать ей акционером Telenor могут не дать. В том числе по политическим мотивам.

Во-первых, при указанных параметрах сделки очевиден дисбаланс в пользу «Альфы». Во-вторых, правительство Норвегии контролирует около 54% акций Telenor и передача 5% в пользу «Альфы» приведет к снижению уровня контроля, что явно не устраивает правительство Норвегии

Подтверждение слухов по «разводу» «Альфы» и Telenor по схеме, указанной выше (пусть даже и без вхождения в «Альфы» состав акционеров Telenor по указанным нами причинам), может позитивно сказаться на развитии «Вымпелкома» и «Киевстара». Очевидно, что в таком случае у противоборствующих акционеров не будет поводов для споров, и ни «Альфа» в «Киевстаре» не будет препятствовать Telenor, ни Telenor не будет препятствовать «Альфе» в управлении «Вымпелкомом». И в этом случае «развод» может быть более выгоден именно «Альфе». Мы связываем это с тем, что «Вымпелком» начинает осуществлять экспансию в страны Юго-Восточной Азии, а наличие конфликта акционеров явно не будет способствовать продвижению компании.

Илья Федотов, аналитик по телекоммуникациям ИК «Велес Капитал»